2016年各季度間經濟走勢基本平穩，但總體上呈現出“供給端企穩、需求側疲弱”的特點。工業生產增速和上年持平，服務業增速比上年回落0.4個百分點，而固定資產投資、社會消費品零售總額和外貿出口實際增速同比分別放緩3.3、1.0和3.2個百分點。受經濟結構性失衡、金融風險積聚、內生增長動力不足、世界政治經濟不確定性較大的影響，2017年經濟將呈現“前高后低”格局，但經濟減緩的幅度將逐步減小，并不斷向潛在經濟增速收斂。

一季度宏觀經濟的動力及走勢判斷

展望一季度，盡管汽車制造業、房地產業將會有所減速，但是政策性因素、周期性因素和改革紅利等積極效應仍在釋放。深化供給側結構性改革政策效應繼續發揮作用；以雙創、互聯網+、大數據、云服務、戰略新興產業等為核心的新動能不斷培育壯大；進一步擴大幸福產業服務消費等政策將促進服務業快速發展；推進新型城鎮化、特色小鎮、武漢和鄭州啟動國家中心城市建設等將催生城市建設需求；第六批專項建設基金支撐新開工基建項目建設；工業企業在長達兩年的去庫存之后開始進入周期性回補庫存階段。此外，也存在一些特殊性因素影響經濟增長，比如，去年閏二月基數因素，遼寧經濟指標在剔除數據造假因素后將有所改善等。我們運用多種模型進行組合測算，預計一季度GDP將增長6.6%左右。

（一）三次產業增長基本平穩

農業生產小幅放慢。2017年農業領域將大力推進供給側結構性改革，把增加綠色優質農產品(000061,股吧)供給放在突出位置，繼續推進以減玉米為重點的種植業結構調整，進一步調減“鐮刀彎”等非優勢產區玉米種植面積1000萬畝。初步預計一季度農業生產基本平穩，增速微幅回落至2.8%左右。

工業生產階段性企穩。展望一季度，工業生產將繼續階段性企穩，一是工業企業進入周期性的庫存回補階段，去年四季度以來產成品存貨增速出現回升趨勢。二是外貿需求略有改善，1月份，PMI新出口訂單指數達到50.3，較上月提升0.2，外貿出口先導指數也小幅改善。三是高頻數據方面，1月份六大發電集團日均耗煤量為61.3萬噸，同比延續正增長，表明當前工業生產形勢仍然比較平穩。四是去年同期基數較低。但是，工業生產下行壓力仍然很大，產能過剩與需求疲弱的矛盾依舊突出，原材料價格過快上漲侵蝕中下游工業企業利潤，車購稅優惠力度減弱將會導致汽車生產明顯放慢。初步預計一季度工業增加值增長6.0%左右。

服務業增長小幅回落。展望一季度，受大宗商品物流需求回暖等因素影響，交通運輸業有望繼續加快，初步預計一季度交通運輸業增長8%左右，將帶動同期服務業增速加快約0.4個百分點；隨著居民消費的轉型升級，旅游、文化、體育、健康、養老等幸福產業有望快速發展。但是，房地產市場在調控政策收緊后明顯降溫，預計一季度房地產業將增長6%左右，下拉同期服務業增速減慢約0.4個百分點。春節前后央行普遍上調了各期限逆回購操作中標利率和常備借貸便利（SLF）利率，貨幣政策開始轉向穩健中性，推動金融領域去杠桿，預計金融業增速將難以明顯回升?？傮w來看，預計一季度服務業將增長7.4%左右。

（二）內外部市場需求依然低迷

投資下行壓力較大。去年，固定資產投資額增長8.1%，同比回落1.9個百分點。月度走勢呈現出前高、中低、后穩的特點。展望一季度，城鎮建設、專項建設基金重點支持的基建項目等仍將支撐投資較快增長，但是在民間投資意愿較低、繼續推進去產能工作、房地產投資資金來源收緊等因素影響下，固定資產投資將面臨下行壓力。一是在經濟轉型、市場需求偏弱、產能尚未出清的背景下，民間資本投資意愿普遍較低。二是去產能要求控制新增產能投資，或者實行產能減量置換，或者實行嚴禁新增產能。今年去產能將可能會擴圍至建材、煤電、煉化、造船等行業，會明顯抑制這些行業的投資活動。三是房企融資渠道大幅收窄、商品房銷售市場降溫等影響房地產投資后續資金來源。預計一季度固定資產投資增長將放緩至8.2%左右。

消費需求相對平穩。當前，我國已經進入消費規模持續擴大、消費結構加快升級、消費貢獻不斷提高的發展新階段。但是，一季度消費增長也面臨著一些不利因素，一是住房汽車兩大消費龍頭全線降溫。1月份，30大中城市商品房成交面積同比下跌35.9%，汽車銷售量同比微增0.2%，增幅放緩7.5個百分點。二是經濟下行壓力導致就業質量有所下降，居民增收難度加大。三是國內消費品的質量與安全問題加劇消費外流現象，特別是春節期間出國旅游購物明顯增加，春節期間我國公民出境旅游總量約615萬人，同比增長近7%。初步預計一季度社會消費品零售總額將增長10.3%左右。

外貿需求有所改善。展望一季度，發達國家經濟增長有望小幅改善，受益于大宗商品價格上漲新興經濟體進口能力增強，我國外貿支持政策持續發力，對外貿易將保持平穩發展態勢。但近期貿易保護主義有所抬頭，1月30日終裁，美國將對從中國進口的大型洗衣機征收32.12%至52.51%的反傾銷稅。2月2日，美國裁定對華企業不銹鋼板帶材征收63.86%-76.64%的反傾銷稅率和75.6%-190.71%反補貼稅率。此外，主要考慮到上年同期基數極低，以及貿易價格指數特別是進口價格的大幅回升，初步預計，一季度外貿出口將增長6.5%左右，進口將增長10.5%左右。

（三）居民消費價格相對溫和，工業品價格加速上漲

居民消費價格溫和上漲。一方面，人工等成本上升推動服務價格持續較快上漲；原材料價格上漲、物流成本提升等帶來部分成本推動型通脹壓力。另一方面，社會總供求關系寬松，PPI難以有效傳導到CPI；貨幣市場利率上行，1月份廣義貨幣增長11.3%，增幅同比放緩2.7個百分點；暖冬使得鮮菜價格漲幅低于往年，因而消費物價不具備大幅上漲的基礎。1月份，CPI上漲2.5%，預計一季度CPI同比上漲2%左右。

工業品價格呈現加速上漲態勢。其影響因素為“雙八成”，一是一季度PPI翹尾因素高達6.1%，約占PPI漲幅的八成左右；二是煤炭、鋼鐵、有色和石化等原材料價格上漲約占PPI漲幅的八成左右。1月份，PPI同比上漲6.9%，初步預計，一季度PPI將上漲7.2%左右。隨著翹尾因素逐季縮小，原材料短期供需扭曲關系逐步緩解，以及大宗初級產品價格進一步大漲的空間有限，PPI全年將呈現出顯著的“前高后低”特征。

當前經濟運行中存在的主要問題

（一）債市匯市聯動可能觸發金融風險上升

當前，我國債券市場杠桿水平較高，抗風險能力明顯不足，而美聯儲加息帶來的外匯沖擊風險，會成為我國金融風險的觸發因素，如果處置不當，甚至會引發系統性金融風險。一旦美聯儲超預期推動美元加息進程，年內人民幣匯率將大概率承壓下行，加大資本外流壓力，導致國內資金偏緊、市場利率上行，進而沖擊債券市場，造成信用債違約現象增多、債券凈融資規模大幅下降。債券市場融資是直接融資的主要渠道，年新增融資規模達3萬億左右，占直接融資的70%以上。一旦債市融資功能受阻，債券發行企業將被迫轉向銀行等間接融資渠道，將抬升融資成本，尤其是加劇中小企業債務負擔。因此，債市匯市聯動將會造成流動性緊張，加劇企業經營困難，導致金融風險上升。

（二）實體經濟生產經營困難仍然較大

近年來，受外需疲弱、產能過剩、轉型升級等多重因素影響，我國實體企業生產經營十分困難，突出表現在工業企業數量增長放緩、生產速度大幅放緩、企業效益明顯下滑等方面。截至2016年底，規模以上工業企業共37.8萬家，比上年底僅增加4783家，遠低于前四年年均增加1.5萬家左右的水平。規模以上工業增加值增速從2014年8%左右滑落到近兩年的6%左右。盡管2016年工業企業效益有所好轉，但與上年利潤下降形成的低基數有一定關系，兩年利潤平均增長尚不及生產增長。目前，實體經濟向好的基礎尚不牢固，上游原材料價格過快上漲、融資難融資貴、市場需求疲弱、回款速度放慢等拖累著企業生產經營。

（三）房地產市場快速降溫沖擊經濟平穩

近兩年來，受首付比例和利率下調、交易環節稅收減免、限購限貸放寬等政策刺激，我國房地產市場成交量明顯活躍、量價齊漲，出現堪比2005年、2009年的火爆行情。但是，副作用也伴隨而來，多個重點城市房價過快上漲，資產泡沫風險明顯加大，已經影響到社會經濟的平穩發展和群眾的切身利益。2016年國慶節前后，重點城市紛紛出臺嚴厲的房地產市場調控措施。近期房地產開發企業融資渠道明顯收窄，房企債市月均凈融資額從2016年前9個月的1082億元，下降到近三個月的不足200億元。房價漲幅也明顯放慢，70個大中城市新建商品住宅、二手住宅價格環比漲幅連續三個月放慢。房地產相關產業鏈條長、帶動作用大，新一輪房地產調控政策可能會對短期經濟平穩增長造成負面沖擊。

（四）成本推動型通貨膨脹隱憂有所顯現

近一年來，煤炭、鋼鐵、有色等工業原材料價格快速上漲；國際大宗商品價格整體提升疊加人民幣外匯貶值帶來輸入型通脹壓力；受貨車“限超令”影響物流運輸成本快速上漲；租金、人工、環保成本持續上漲。這些原材料等成本的大幅上漲，將會在一定程度上傳導至下游產品，容易誘發成本推動型通貨膨脹，進而會損害企業盈利能力、加重居民生活負擔，同時很難采用緊縮政策進行有效治理。

此外，美國特朗普政府政策及美元加息進程存在較大不確定性，加大了其政策外溢影響的復雜程度；全球貿易保護主義傾向有所抬頭，涉我貿易摩擦大幅增加；我國財政收入增速持續放慢，收支矛盾突出；區域經濟發展分化加劇，個別地區經濟發展面臨嚴峻挑戰。

政策建議

建議注重綜合施策、協同發力，加快推進財稅、金融、國有企業等體制改革方案落地，釋放制度創新紅利和激發市場活力。堅持問題導向，保持人民幣匯率基本穩定，化解關鍵領域金融風險，激發民間投資活力，健全房地產市場長效機制。

（一）加強預期管理，保持人民幣匯率的基本穩定

一是保持人民幣匯率基本穩定。短期內，央行匯率調控應保持定力，順勢而為，擇機引導人民幣貶值風險有序釋放。當出現人民幣貶值預期惡化和貶值風險集中釋放時，采取適當的市場干預，適時“維穩”，防止人民幣匯率超調。中期看，要加快推動人民幣匯率形成機制市場化改革，逐步增強人民幣匯率浮動彈性，做好制度設計和政策安排，實現人民幣匯率制度的順利轉型。二是適度加強外匯流出管理。加大對大額非主業投資和一些不規范投資的真實性、合規性審核力度，嚴厲打擊地下錢莊、逃匯騙購匯等違法犯罪活動。三是密切跟蹤“黑天鵝”事件，做好預案研究和政策儲備，防范外匯市場劇烈波動和跨境資金大規模外流風險。

（二）加強風險防范，下決心處置一批風險點

一是把防控金融風險放在更加重要的位置，堅持底線思維，既要讓市場機制在更大程度上發揮作用，也要防止市場出現大波動。二是進一步完善宏觀審慎政策框架，引導信貸合理增長，促進社會資金“脫虛入實”，更好地支持實體經濟發展。三是重點化解債券市場風險。妥善處理企業債券違約事件，保護債市的正常融資功能。監控債券市場清償風險，防止集中違約，重點關注產能過剩行業信用風險和短期債務償還風險。有序打破剛性兌付，健全法治化、市場化的違約處置機制。四是持續打擊資本市場違法違規行為，加強稽查執法力度，凈化資本市場秩序，保護投資者權益。

（三）加強融資服務，激發民間投資活力

一是督促銀行業金融機構嚴格落實支持實體經濟發展的各項政策措施，取消不合理的涉企收費項目，加大對小微企業的融資支持，切實做到增速、戶數、申貸獲得率等“三個不低于”。二是拓寬中小企業直接融資渠道，降低企業融資成本。支持符合條件的中小企業發行債券融資、首次公開發行上市和再融資，積極推動私募股權投資機構和創業投資機構規范發展，積極穩妥發展“新三板”市場和區域性股權市場。研究出臺幸福產業系列專項債券、PPP專項債券等創新品種。三是鼓勵發展支持重點領域建設的投資基金，充分發揮引導作用，加大對處于種子期、初創期企業的融資支持力度。四是發展政府支持的融資擔保機構，提高擔保服務能力，著力緩解小微企業融資難融資貴。

（四）加強供給調整，健全房地產市場長效機制

一是完善地方政府住宅土地供應制度，因地制宜調整優化住宅用地規模，加強住宅土地供應信息公開力度，強化對住宅用地供應計劃年度執行情況的考核監督。二是完善房地產相關財稅制度改革，建立健全覆蓋住房交易、保有等環節的房地產稅制。三是完善住宅金融制度，加大對中低收入人群購房融資的支持力度，研究成立住宅金融銀行。四是加快推進戶籍制度改革，協調推進基本公共服務均等化，不斷擴大教育、就業、醫療、養老、住房保障等基本公共服務覆蓋面。五是優化公共資源均衡配置制度，適當增加中小城市公共產品和服務，引導人口合理流動。

（五）加強價格監測，預防成本推動型通脹

一是嚴格落實穩健中性的貨幣政策，加強流動性管理，促進貨幣信貸和社會融資規模合理增長。二是完善供給側結構性改革的推進方式。堅持用市場、法治的辦法推進去產能工作，嚴格執行環保、能耗、質量、安全等相關法律法規和標準，創造條件推動企業兼并重組。統籌協調好去產能、保供應、穩價格的關系。三是降低貨物流通成本。清理規范流通環節收費，重點取消一批過橋過路等相關收費，適度降低貨運車輛的高速公路通行費。四是加強價格監督檢查和反價格壟斷執法，重點打擊惡意囤積、哄抬價格以及合謀漲價、串通漲價等違法行為。五是加強商品期貨和電子交易市場監管，嚴厲打擊操縱市場等違法違規行為，抑制過度投機。