于洋

近期，黑色系期貨品種走勢在多空博弈下呈現欲蓋彌彰之勢。所謂多空博弈，其實是現實和預期的博弈。從黑色系現在的情況看，鋼材供應偏緊，現貨價格回調幅度不大。形成這種情況的主要原因在于，從終端來看，由于需求后移因素，除東北地區外，其他地區需求下滑速度并不明顯。隨著天氣轉冷，華北、華東地區終端采購量開始下降，華南地區比較穩定。從供給端來看，由于秋冬季環保限產，鋼廠開工率明顯下降，全國高爐開工率已下降至61.88%，河北地區已下降至49.84%。國家統計局最新公布的月度數據顯示，11月份粗鋼日產量下降5.54%。鋼材供應收縮，而需求堅挺，導致市場供需偏緊，驅動價格節節上行，回調幅度有限。

補庫驅動焦炭現貨價格上漲

焦炭、焦煤、鐵礦石受到鋼廠及貿易商補庫因素影響，現貨價格逐漸處于上升通道。從供給端來看，受環保限產影響，焦化廠開工率持續下降，獨立焦化廠庫存持續降低，供應緊缺。全國100家獨立焦企樣本調研數據顯示產能利用率為66.18%，焦炭庫存減少4.95萬噸至29.63萬噸。西北、華東地區受環保限產影響，開工率下降較為明顯。從需求端來看，鋼廠利潤處于高位，資金相對充裕，在庫存不斷消耗的情況下，補庫需求加大，貿易商也增加了對焦炭的采購。另外，考慮到明年復產預期，貿易商有提前補庫的需求。整體來說，供應偏緊，需求加大，驅動焦炭價格持續上調，目前已累計上調500元/噸左右。隨著下游焦炭價格的拉漲，對焦煤的支撐逐漸顯現，價格也隨之上調。   

需求下降的預期

致期貨市場震蕩走弱

相較于現貨市場上升的態勢，進入12月份以后，期貨市場呈震蕩走弱態勢。焦炭主力合約12月7日跌停，上周又再次下跌至2000點以下。此種情況出現的原因主要在于對今年12月~明年1月份焦炭終端需求下降的預期。

前期需求后移導致今年淡季需求好于往年同期，但是，隨著天氣進一步轉冷，需求明顯下滑將是大概率事件。華東地區終端線螺（線材和螺紋鋼）采購量已經連續5周下降，最近兩周還有跌幅擴大的態勢。另外，經歷了連續10周的去庫存過程，近期庫存去化速度下降，預計近兩周就會面臨拐點。庫存其實是供需結構的一種反映，市場需求預期的明顯走弱體現在庫存上或就是庫存由降轉升。從盤面上看，市場對于周四發布的庫存數據非常敏感，期貨價格連續兩周周四都出現了明顯下降，且由于之后公布的庫存數據并未上升，所以市場逐漸反彈。

上周五期貨市場的強勢上漲，除鋼材的社會庫存持續去化和原材料補庫的因素以外，取消出口關稅對鋼材期價也有一定拉動作用。從對明年鋼材市場供需的預測來看，供給進一步擴大是大概率事件，而需求端由于房地產和基建的作用，或將有所下降。因此，供應偏緊的局面有可能得到緩解。不過，在全球經濟復蘇、取消鋼材出口關稅的背景下，2018年鋼材出口或有所好轉，一定程度上將削弱供應增加對價格的影響。

2018年第一季度后半期市場被一致看多

目前做空的主要理由是對需求的下降預期。但是，由于目前原材料的補庫，市場反應并不明顯。在這個邏輯下，預計原材料表現或強于成材表現。從中期來看，明年3月份鋼廠復產前對原材料有補庫預期，這部分補庫需求預計會在2月下旬開始，3月、4月份又面臨終端需求復蘇。同時，從目前對新增產能的調查來看，預計2018年第一季度不會有大量的新增產能投產。在供應穩定、需求走強的情況下，2月、3月份的期貨市場大概率是走強的。正是因為對明年第一季度后半期市場一致看多，所以目前一旦市場價格下跌，就會出現低位買盤比較積極的情況，致使價格難以持續連續下跌。從某種程度上來說，如果現在價格跌不下去，持續反彈，就部分透支了明年復產預期下的價格拉漲；如果現在價格由于需求走弱，經歷1~2個月的調整周期，市場后期向上力度就會加大。    

梳理當前市場運行邏輯，在目前多空的博弈中，現貨所占的主導作用較強。而現實與預期是一對作用力與反作用力，后期隨著時間的推進，現價與期價的共振作用會逐步顯現，無論中間經歷多少波折，市場終將殊途同歸。投資者在策略上需關注：第一，逢低買入原材料焦煤、焦炭、鐵礦石。原材料價格上行是大概率事件，風險主要是會否提前透支明年復產預期下的價格拉漲和對時間的把握。第二，從中長期來看，由于鋼材供應偏緊的局面大概率會改善，鋼廠高利潤難以維持，建議擇機做空遠月鋼廠利潤。第三，目前螺紋鋼期貨處于貼水狀態，預計此局面或將維持，后期可關注螺紋鋼1805合約基差修復的機會，逢低關注螺紋鋼1805合約和1810合約的正套機會。

（此文刊登于《中國冶金報》2017年12月19日6版） 

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