新華財經北京4月12日電 當地時間3月31日，美國總統拜登在賓夕法尼亞州匹茲堡發表講話，并公布了一項2萬億美元的基礎設施計劃。該計劃為期8年，旨在重建美國老化的基礎設施，推動電動汽車和清潔能源，創造就業機會。此次公布的基礎設施計劃包括：投資交通基礎設施和建立能夠抵御天氣災害的彈性基礎設施；改造和建造200多萬套經濟適用房和商業地產，更換全國所有鉛管和服務電纜，投資通用寬帶。

    最近公布的美國經濟數據非常強勁，美國3月PMI 達64.7，達到1983年以來新高，顯示經濟復蘇強勁。4月2日晚公布的美國就業數據也非常強，美國3月非農就業人數增加91.6萬人，遠超預期的增加64.7萬人，為去年8月以來最大增幅。歐洲、日本經濟復蘇勢頭同樣不錯，主要經濟體的PMI都位于很高水平，這直接帶動了其股市上行，同時全球利率也在上行，市場一直關注的美國十年期國債收益率快速上行到1.7%上方，到底是美國經濟復蘇驅動美股上行趨勢更強，還是美債收益率上行會打斷美股上行節奏？

    拜登的經濟刺激計劃與與特朗普政策有明顯不同。特朗普政府主要通過貨幣政策刺激經濟，不但向市場無限量注入流動性，更是直接將聯邦基準利率降到0-0.25%之間，相應的國債收益率大幅下降到歷史新低。拜登財政擴張政策則會導致利率上升，圖二是運用宏觀經濟學里的IS-LM模型分析：特朗普的貨幣擴張政策導致利率下降；而拜登的財政擴張政策會導致利率上升。自從拜登當選美國總統以后，美國的國債收益率不斷上升，美國的債券市場徹底進入了熊市。

    美國國債收益率快速上行，會對美國的股票市場估值形成壓制，特別是當美國十年期國債收益率突破1.5%以后，這種估值壓制作用更強，因為美國標普500指數的分紅收益率為1.52%。當無風險收益率上升到風險資產的收益率上方后，就會對股指形成壓制。

    過去一年美股漲幅較大，去年4月以后美股大幅上漲，納斯達克指數在不到5個月的時間里從6600點漲到12000，漲幅接近一倍，而在這期間美國經濟大幅負增長，企業盈利急劇下滑，顯然股市上漲完全依賴流動性泛濫帶來的估值推動。從美國股市估值可以看出，美國股市目前的席勒市盈率為歷史第二高位（席勒市盈率Shiller‘s PE，該指標是通過通貨膨脹調整的10年平均數來計算調整后的市盈率，可以克服盈利的短期波動干擾），僅次于2000年科網泡沫破滅前的估值水平，比2007年底還高。由于今年美國企業的盈利大幅下降，如果以靜態市盈率來觀察，當前的納斯達克指數市盈率已經達到71倍，估值泡沫已經非常大了。當拜登上任后采取財政擴張政策導致利率上升，這將會刺破美股的估值泡沫，造成股票下跌。

    從證券化率（市值/GDP）來衡量美股的估值水平，則美股泡沫遠高于美國歷史任何時期。目前美國三大交易所（紐交所、NASDAQ、美交所）上市股票總市值已達62萬億美元，如此規模史無前例，這得益于美國過去一年的貨幣供給大幅增長，從去年的2月份到今年的2月份，美國廣義貨幣M2增長了4萬億美元，占到歷史貨幣供給量的四分之一。拜登上任后繼續采取各種手段刺激，股指繼續上揚。目前看，只要美國經濟上行勢頭稍有調整，美股的上行趨勢就有可能中斷。

    目前美國經濟仍處于上升趨勢中，美債已經開始下跌，但是美股仍在緩慢上行。結合未來美國經濟和政策變化，推測美國及全球資本市場未來走勢。

    1、美股二季度末可能風險會上升。從圖一可以看出，本輪美國經濟復蘇比中國晚一個季度，同樣當中國經濟在今年一季度見頂后，美國經濟大約在二季度見頂，同時美國的通貨膨脹還會繼續上升，即在二季度末三季度初美國經濟進入滯脹階段后，美股將進入戴維斯雙殺階段。但在這期間，還要擔心美國無風險收益率快速上升對風險資產估值的打壓，即如果十年期國債收益率上升過快，會導致美股的拋售。如果每股出現調整，會導致全球風險偏好下降，這對全球股市都會帶來不利影響。

    2、美債收益率還會繼續上行。隨著拜登政府將政策重心從寬貨幣轉移到寬財政，以及美國的通脹率持續上升，則美國債券收益率將會繼續上行。目前美國十年期國債收益率已經突破1.5%，可能不久將會突破2%，甚至會到2.5%。隨著美國利率上行，會推升全球利率水平，最近一些新興市場國家央行已經開始加息。

    3、即使美國利率上升，也不用擔心資金從中國流出。雖然美國利率在上升，但是中美之間的利差為150BP，仍然高于歷史平均水平（80-120BP），即使美債收益率再繼續上行，也不用擔心資金從中國回流美國，這樣也就不用擔心人民幣兌美元匯率出現貶值。

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